平台“退台”：一刀切还是藕断丝连

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今年以来，平台公司宣布“退出政府融资平台”和“不再承担政府融资职能”的案例数量大幅增加。最近，平定发展退出融资平台的消息再次将城市投资债务的话题推到了舆论的中心。

该机构指出，基于平台的本地融资和面向市场的平台公司是大势所趋。最近，许多平台公司宣布退出，这应该与2016年底以来加强地方债务监管有关，今后这类事件还会继续增加。然而，融资平台的转型并没有花上一两天时间。目前，城市投资债券的实际违约风险仍然很小，城市投资债券的再定价将是一个长期的过程。然而，趋势相当明显，城市投资债券的成本表现正在下降，行业利差的扩大已经开始显现迹象。现在安全并不意味着它在未来将永远安全。

一大群平台声称退出

平顶山发展投资公司9日宣布，公司不存在政府债务，今后也不承担地方政府借贷融资的职能，将退出政府融资平台。这一公告一发布，就引发了关于隐性信贷增强和偿还城市投资债券前景的新一轮讨论。

最近，不止一家平顶开发企业公开表示退出融资平台。9月11日，山东省惠民县以地方政府公告的形式宣布，该县国有资产投资管理有限公司退出政府融资平台，不再承担政府融资职能。此前，常德经济建设投资集团有限公司宣布退出政府融资平台，这一消息被中央媒体披露，引起了业界的广泛关注和讨论。

平台公司宣布退出的案例始于2015年，但自2017年以来显著增加。与此同时，自去年第四季度以来，财政部多次强调地方政府债务上限，并重申“43号文件”精神，针对地方融资的监管风暴再次开始。从2016年10月国务院下发“88号文件”开始，到今年5月至7月，财政部集中下发了“50号文件”、“62号文件”、“87号文件”、“97号文件”、“89号文件”，堪称2014年新预算法和43号文件出台后的地方政府债务管理

一方面，地方债务监管再次得到加强，另一方面，平台退出事件有所增加，这并非没有关系。

事实上，2014年发布的“43号文件”明确要求城市投资企业不承担政府融资职能，今年发布的“50号文件”进一步要求融资平台公司从2015年1月1日起，在境内外举借债务时，应主动向债权人书面声明不承担政府融资职能，并依法明确其新增债务不是地方政府债务。

今年以来，许多城市投资企业“退出政府融资平台”，“不再承担政府融资职能”，这显然与监管的加强有关。

一些分析师认为，城市投资企业退出有两种动机:一是可以通过退出融资平台转化为社会资本，继续参与ppp和政府采购服务项目。第二，通过退出融资平台，城市投资企业可以以更市场化的方式筹集资金，如抵押资产和第三方信用增级，而不受地方债务监管政策的约束。

应该说，自2009年以来，规范城市投资企业的借款行为一直是地方债务监管的重中之重，地方融资平台化、平台公司市场化是大势所趋。预计今后城市投资企业发布类似声明的数量将继续增加。

如果你说你会撤退，你不必真的撤退

值得一提的是，如果一个城市投资企业想退出地方政府融资平台，并不意味着退出就可以退出。

对CICC固定收益(港股03908)的研究指出，首先要搞清楚什么是平台清单，一般包括财政部的城市投资平台清单和银监会的城市投资平台清单。其中，财政部的城市投资平台清单是2013年和2015年两次审计的结果，应该有具体的债务明细。相关债务到期或被替换后，债务将被清除，也没有说主体将退出名单。银监会城市投资平台名单是银监会自2011年以来建立名单管理的产物，每季度更新一次。中国证监会2015年发布的《公司债券发行与交易管理办法》规定，融资平台不得发行公司债券，其认定标准之一是是否在银监会平台名单上。

银监会2013年第10号文件指出，平台公司在满足一定条件后可以申请退出平台名单。具体来说，它需要满足五个条件:一是符合现代公司治理的要求，属于按照商业化原则运作的企业法人；二是资产负债率低于70%，财务报告已经会计师事务所审计；第三，所有债权银行都全面覆盖融资平台的风险；四是存量贷款中需要财政还款的部分已纳入地方财政预算管理，预算资金来源落实，存量贷款的抵押担保、贷款期限和还款方式已整改合格；第五，它诚信经营，没有违约记录，并独立和可持续地发展。此外，融资平台的退出必须符合牵头行发起、总行审批、三方签字、退出承诺等程序和条件。

不难看出，城市投资企业只有发布公告和声明才能退出平台名单。以前，有一些平台公司试图退出，但未能退出，因为它们不符合相关程序和要素的要求。

退一步说，即使平台公司从平台名单中退出，短期内也很难与当地政府达成完全一致。

《天丰证券研究报告》指出，从“43号文件”和“50号文件”来看，城市投资企业的经营和融资方式需要更加规范，这可能会对一些城市投资企业的经营产生一定的影响，但城市投资企业与地方政府的相互依存关系不会改变。大多数城市投资很难转变为完全市场化的自筹资金主体。虽然它不再承担“政府融资职能”，但它仍然离不开政府的支持。虽然它不能直接，

自营券商部门的一些人表示，有很多企业没有纳入平台名单管理，承担地方政府融资的职能。退出后，原本纳入平台管理的城市投资企业可能会像这类企业一样，但他们只是离开名单，并没有改变融资平台的本质。

业内人士指出，城市投资公司仍在地方融资中发挥重要作用。目前，地方基础设施融资缺口和存量债务积累将是剥离融资平台政府融资功能的主要障碍，这与三年前43号文件发布时的情况没有根本区别。

现在安全并不意味着永远安全

隐性政府信用支持一直是城市投资债券定价的重要和关键因素。许多研究机构认为，融资平台的转型不是一两天的事，预计城市投融资监管不会“一刀切”，城市投资债券与地方信贷的关系可能会“脱节”。

天丰证券的孙彬彬和高志刚认为，满足城市投资债券预期的关键在于城市投资模式背后的发展模式。只要现有的发展模式没有根本的改变，城市投资模式就会有其生命力和价值，相应地，城市投资债券也会有价值。

根据CICC对固定收益的研究，虽然违约不是城市投资债券需要立即面对的主要风险，但城市投资平台再融资渠道收紧、无形担保减少的趋势不可避免，有必要逐步向商业企业转型。目前，城市投资债券的绝对收益率和同等级工业债券的息差处于历史低点。在新的监管政策和再融资压力的影响下，城市投资债券的成本表现有所下降，行业利差的扩大已经开始显现迹象，并可能在未来较长时间内持续。

中泰证券的齐升也表示，城市投资平台的业务转型势在必行，城市投资债券利差的分析框架将逐步向工业债券靠拢，政府的隐性担保将逐步向弱化方向发展。风险溢价的增加最终将导致城市投资和工业信贷利差的趋同。

CICC分析师建议，持有大量头寸的投资者可以在市场情绪仍然良好的时候，逐步减持头寸，并考虑选择中性价格较高的行业来替代它们。在选择城市投资债券时，应优先选择资金实力雄厚、管理水平高、与政府公益事务关系密切、地方重视程度高的主体，其中保证能力强、流动性好的中短期品种相对较好。