美联储再加息，中国央行会跟进吗？

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实体经济对国内生产总值的贡献超过了预期[br/]
数据来源:苏宁金融研究所计算的风能信息

越来越多的声音在讨论明年提高中国的基准利率。特别是，央行研究部门的负责人认为，货币政策不应该给市场带来长期的低利率预期。这是否意味着2018年基准利率上升的窗口即将到来？

12月14日，美联储(Federal Reserve)今年第三次加息，也是耶伦任期内的最后一次加息，随后中国人民银行(Bank of China)再次上调反向回购和中期贷款(mlf)的操作利率，并保持存款和贷款的基准利率不变。随着英国、加拿大和韩国央行跟随美联储上调基准利率，2018年全球同步加息的预期越来越强。

最近，越来越多的声音在讨论中国明年提高基准利率的问题。特别是，央行研究部门的负责人认为，货币政策不应该给市场带来长期的低利率预期。这是否意味着2018年基准利率上调的窗口期即将到来？哪些因素可能推动央行提高存贷款基准利率？值得深入分析和探讨。

推动加息的四个基本因素

毫无疑问，中国金融体系的基准利率是存贷款的基准利率，金融机构尤其是商业银行的资产负债业务会随着存贷款的基准利率发生一定的波动。在利率市场化的环境下，存贷款基准利率的基准作用日益弱化，但对于整个金融体系来说，基准利率的调整仍然具有风向标意义。目前，以下四个基本经济因素可能有助于央行加息。

首先，经济基本面健康，实体经济增长相对强劲。今年以来，许多经济基本面指标一再超出预期，呈现强劲增长势头，全年实现新增就业和经济增长目标没有后顾之忧。从国内供需双方来看，去产能和去杠杆化显著提高了供给方的增长质量，服务业取代第二产业成为增长的第一推动力。在第二产业中，通用设备、机械设备和信通技术(信息和通信技术)等产业增长强劲。与此同时，消费取代了投资，成为经济增长需求方的第一推动力。此外，全球经济的同步增长和人民币汇率的调整使得出口增长超过预期。

更值得注意的是，受到监管当局严格控制的金融业和房地产业对经济增长的贡献持续增加，而实体经济对国内生产总值的贡献持续增加。今年第三季度，房地产和金融对国内生产总值的累计贡献率下降到11.2%，而实体经济的贡献率达到88.8%。从拉动国内生产总值增长的角度来看，2016年第一季度实体经济对国内生产总值的贡献率已见底，今年前三季度达到6.13个百分点，而房地产和金融业对国内生产总值的贡献率已降至0.77个百分点，接近2015年上半年1.51个百分点的峰值。

这种趋势正是中央控制“脱离现实走向空虚”和发展实体经济的目标。简而言之，当前经济基本面处于“L”型触底和稳定阶段，经济增速稳定，增长质量明显提高。

其次，生产者价格指数继续超出预期，消费者价格指数处于适度通胀阶段。最新数据显示，11月份cpi(居民消费价格指数)同比增幅略有下降，但cpi中非食品价格同比上涨2.5%，工业品出厂价格指数(ppi)中生活资料价格正向cpi传导。同时，当前猪肉价格正处于触底阶段，2018年cpi将继续适度上涨。在这种背景下，价格因素至少不会成为央行加息的负面因素。

第三，企业利润的增长将有助于承受加息的压力。今年以来，不同行业的数据显示，企业盈利能力明显提高。以工业企业盈利能力为例，今年前10个月，工业企业盈利能力同比持续增长20%以上，企业财务费用增速也有所回升，但增速明显低于利润增速。从其他服务行业的利润数据来看，利润上升是一个普遍现象，可以在一定程度上承受加息的压力。更重要的是，近年来央行担心加息的地方债务风险通过债券互换计划得到了有效控制，利息负担大幅下降，也有能力承受小幅加息。

第四，全球货币政策同步收紧的趋势正在到来。12月14日，美联储今年第三次加息。在美联储提高利率和缩小规模的政策指导下，加拿大和英国已经跟随美联储提高利率。墨西哥、巴西和俄罗斯已经进入加息周期。最近，韩国也六年来首次加息，并正式进入加息渠道。亚洲新兴经济体也正进入货币政策的拐点。欧洲将减少量化宽松(qe)并最终在明年退出qe，随后提高基准利率，这已是定局。更重要的是，在强劲经济增长的推动下，市场普遍预期美联储将在2018年加息三次。可以看出，当前全球货币政策将面临同步收紧的趋势。虽然中国人民银行没有上调存贷款基准利率，但货币政策趋紧和资本市场利率上升的趋势仍在继续，但这一趋势在2018年可能会改变。

金融体系中资本供求环境的变化

除了上述四个内外经济形势和基本面的变化外，资本市场的供求状况和各种利率的回升也要求基准利率要及时调整，以改变存贷款利率长期脱离资本市场环境变化的局面。

首先，基准存款利率的变化滞后于资本市场长期利率的波动。自2016年第四季度以来，在稳健的中性货币政策和强有力的金融监管的影响下，各种资本市场的利率大幅上升。以10年期政府债券和CDB为代表的长期利率最近突破了4%和5%的壁垒，并一直保持在较高水平。一年期shibor(上海银行(601229，诊断股)同业拆借利率)也在4。根据历史数据，存款基准利率的波动与资本市场的各种利率基本同步。然而，在各资本市场利率正常化和恢复后，存款基准利率水平严重偏离了整个资本市场环境的变化，适时调整的必要性凸显出来。

其次，现行基准利率水平已不能反映商业银行资产负债业务的发展。从存款利率来看，长期以来，基准存款利率与市场化程度更高的理财产品收益率呈现同步变化趋势，2009年至2016年的大部分月份，两者之间的差距在1.5-2.5个百分点之间波动。今年以来，随着央行货币政策的收紧，银行理财产品的收益率从3.9%持续上升至4.8%，而基准存款利率没有及时调整，两者之间的差距超过了3.3个百分点。由此可见，基准存款利率已经难以反映商业银行负债方当前的成本波动。

从贷款利率来看，一年期贷款基准利率与金融机构人民币贷款实际加权利率的差距也在扩大。从2013年到2016年，两者之间的差距约为1.2-1.4个百分点，到今年第三季度末，两者之间的差距已达到1.56个百分点。在此背景下，金融机构按基准利率发放的贷款比例仍保持在18%左右的低水平，比2014年初25%的高水平低了7个百分点。因此，利率上升的比例持续上升，在第三季度末达到68%，比之前的低点(52%)高出16个百分点。

综上所述，实体经济强劲、企业盈利能力提高、通胀温和回升、全球货币政策同步收紧等经济基本面因素，以及国内资本市场环境对存贷款基准利率的长期影响，可以预测央行将在2018年上调存贷款基准利率。一旦央行加息政策最终形成，将不可避免地抬高整个市场的资本成本中心，确认当前资本成本居高不下的趋势，增加企业和居民的融资成本压力。

(作者是苏宁金融研究所宏观经济研究中心主任、高级研究员)