全面理解特朗普“弱势美元”的含义

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周月秋

4月12日，美国总统特朗普在接受《华尔街日报》采访时抱怨美元汇率“过于强劲”，声称他喜欢耶伦和低利率。这句话引发了金融市场的强烈反应，美元指数当天下跌了0.5%。几天后，美元持续波动和调整。截至4月25日，美元指数跌至99点以下，较年初下跌3.3%。从这个角度来看，特朗普的弱势美元战略似乎取得了初步成功。即便如此，随着美国经济的稳步增长和美联储持续加息，国际投资者仍普遍持有美元中长期走强的预期。

那么，如何理解特朗普的“弱势美元”战略呢？从美国的根本利益出发，特朗普追求的是弱势美元还是强势美元？作者试图对这个问题作一些分析。

特朗普对“弱势美元”的主要观点

自美国总统竞选以来，特朗普对“美元太强”的主要观点一直在不断调整，并且大门逐渐缩小，态度转变加快，甚至出现了“180度”转向，分为三个阶段:

在竞选美国总统期间，特朗普多次抨击美联储的宽松货币政策。他认为，“利率保持在零水平，因为耶伦显然有政治倾向，她正在做奥巴马希望她做的事情。”宽松的货币政策为美国制造了一个“巨大而丑陋的泡沫”。耶伦应该为自己对美国的所作所为感到“羞耻”。他还承诺在上任的头100天内对美联储进行审计。特朗普批评美联储的低利率政策，这显然是保持美元汇率相对弱势的重要前提。这也反映出特朗普起初并不倾向于削弱美元。

1月16日，特朗普上任前夕，猛烈抨击中国、日本和德国操纵汇率。特朗普直言不讳地表示，强势美元“正在杀死我们”。后来，在与美国高管的讨论中，他进一步宣称:“在资本供应和货币贬值的帮助下，其他国家处于有利地位。中国和日本多年来一直在市场上诱导货币贬值，美国遭受了损失。”此外，特朗普的首席经济顾问纳瓦罗(Navarro)公开指责德国使用“严重低估”的欧元。这一声明已经反映了特朗普对美元疲软的态度。

特朗普就任美国总统不到100天，就表达了美元汇率过于强劲的观点。主要内容包括:第一，美元过于强势，当其他国家允许其货币贬值时，美国将很难与之竞争；其次，我希望美联储保持低利率；第三，有可能提名耶伦在2018年连任美联储主席；第四，很明显，中国不是汇率操纵国。弱势美元的观点进一步确立。

特朗普倾向于“弱势美元”的主要原因

特朗普倾向于“弱势美元”。总的来说，它主要来自两个方面:

一方面，弱势美元受制于特朗普的执政理念和贸易政策。特朗普的核心执政理念是“美国第一”，即“美国主义”取代“全球主义”，导致美国就业和财富的流失，“让美国再次伟大”。特朗普政府在实践中应用“美国优先”概念的最突出表现是贸易政策。为了防止其他国家在美国搭便车，它宣布美国退出tpp协议，并开始与其他国家谈判“公平”的双边贸易协定，以便将就业和工业带回美国。汇率是影响双边贸易的关键因素，弱势美元有助于特朗普政府帮助企业参与国际竞争，从而更好地促进美国的经济增长。

另一方面，疲软的美元可以在美国创造更多的就业机会来回报选民的支持，这可能是一个更深层次的原因。与以希拉里·克林顿为代表的精英主义不同，特朗普的当选与他更好地回应广大选民的不满和利益诉求密不可分。为了实现他的竞选承诺，特朗普不断在汇率问题上大惊小怪，从根本上说是为了在美国提供更多的制造业就业机会，并通过迎合美国公众的需求继续获得更广泛的支持。

美元是弱势还是强势，这更符合美国的长期根本利益

弱势美元和低利率环境确实促进了特朗普的扩张性财政政策和出口增长，但从长期来看，弱势美元不符合美国的长期根本利益，强势美元对美国的意义更大。

首先，弱势美元在历史上对美国有很大的负面影响。二战后建立的以黄金和美元为核心的布雷顿森林体系在20世纪60年代末受到严重挑战，70年代初的尼克松冲击宣告了布雷顿森林体系的崩溃。从1970年到1994年，美元基本处于相对弱势地位，其负面影响日益明显:一是国际货币地位下降。20世纪70年代，美元对黄金的汇率下降了近90%。1980年初，美元短暂反弹，然后再次下跌。与此同时，德国马克、日元等国际货币迅速升值，削弱了美元在国际货币体系中的霸权地位。其次，美元疲软导致美国通胀风险上升，政府预算赤字不断扩大，储蓄与投资之间的差距无法弥补。因此，1995年，针对不成功的弱势美元政策，结合对美国国际国内环境的分析和预测，时任克林顿政府财政部长的鲁宾大胆提出了强势美元的政策主张。在这种影响下，大量国际资本流入美国，美国的信息产业和金融创新业务蓬勃发展，推动美国经济进入上行通道。

其次，强势美元是维持美国全球霸权的必要条件。美元是美国实力和地位的重要象征。美元霸权是美国全球霸权的主要支撑点之一，它使美国能够大规模征收国际铸币税。目前，全球经济仍以美元为主导货币，美元仍是全球外汇储备、对外贸易结算和外汇交易结算的主要货币。如果美元继续走弱，那么美元的霸权地位将不可避免地动摇，美国通过美元获得的铸币税收入将不可避免地减少；美元的霸权地位使美国能够在没有经济影响的情况下长期保持巨额贸易逆差。实质上，这是因为美元在国际货币体系中的特权，即当美国出现经常账户赤字时，它可以通过印制美元来弥补赤字，维持国际收支平衡；美元霸权使美国能够从世界各地获得廉价的产品和服务。如果美元继续走弱，美国的这种特权将不复存在；只有美元霸权才能补充美国作为全球政治和军事大国的地位。美国在战后国际货币体系中的主导地位是基于其在世界经济、政治和军事事务中的绝对优势。反过来，美元的特殊地位有助于保持和巩固美国在世界政治和国际关系中的主导地位。

特朗普的“弱势美元”倾向并不意味着他会在任期内强烈压制美元

我们认为，特朗普的“美元太强”理论主要侧重于促进他自己政策的实施。鉴于从长远来看，弱势美元不符合美国自身的根本利益，相反，美国真正需要的是强势美元。保持强势美元和保持美元霸权是历届美国政府的首要任务之一。因此，特朗普所重视的政策，如促进出口、为基础设施项目融资、降低政府融资成本，都不能偏离维持美元霸权的首要目标。

原则上不难理解，美元汇率太强不利于美国出口，太弱将失去美元霸权。因此，把握强势的程度将反映出历届美国总统都仔细把握了美元汇率的强弱动态平衡。基本惯例无非是:当美元太强时，压制空的讲话是合适的，这有利于促进出口、提振美国经济和增加就业；一旦美元指数由强转弱，就有必要对美元指数发表评论，以恢复投资者信心。总之，关注空美元是很重要的。关键在于它是否有利于美国经济的复苏，是否能增强美元投资者对美元的信心。

特朗普任期内美元汇率走势分析

首先，从技术层面来看，短期内美元汇率上升势头不足。原因有三:第一，美元汇率长期持续上升，需要进行技术调整。自次贷危机以来，美元已经升值了近10年。截至2017年4月25日，美元指数收于98.97点，比年初低3.3%，但与2007年底的76.69点相比，仍上升了30%。今年美元更有可能再次调整。其次，特朗普刺激美元走强的交易势头逐渐减弱。特朗普正式就任美国总统后，“新医疗改革计划”在国会开局不利，“牧牧禁令”遭到多方抵制，“特朗普协议”下美元走强的预期被削弱。第三，全球主要经济体的经济基本面有所改善。2016年，欧元区、英国和日本经济保持稳定增长，中国等新兴经济体复苏加快，欧元、日元、英镑等主要新兴经济体货币经济基本面走强，美元汇率进一步上升0/123650。

其次，美元中长期保持强势的基础仍然相对稳固。首先，美国经济复苏良好，这增强了投资者持有美元资产的信心。2016年第三和第四季度，美国实际国内生产总值增长率分别为3.5%和2.1%，预计2017年第一和第二季度将保持在2%左右。未来特朗普政府的“万亿美元”基础设施计划、“大规模”减税计划和其他经济刺激政策预计将提振美国未来的经济增长。国际货币基金组织发布的最新《世界经济展望》预测，美国经济将在2017年和2018年分别增长2.3%和2.5%。然而，欧元区、日本和英国的经济增长率都落后于美国。第二，美国国内通货膨胀继续上升，这增加了美联储提高利率和收缩货币表的必要性，并将支持美元的走强。二月份，美国消费物价指数同比增长2.8%，核心消费物价指数同比增长2.2%，均连续第三个月超过2%的水平。美联储可能在2017年和2018年三次加息，而表的收缩将是一个高概率事件，而美元的流动性将推高美元汇率一个假想的空.第三，未来或进入高风险时期将推高美元的强势。倡导英国退出欧盟的意大利“五星运动党”支持率较高，英国的英国退出欧盟进程、叙利亚危机和朝鲜核危机等地缘政治风险非常突出。在全球风险高企或加剧的情况下，美元作为避险资产无可替代，它也将支撑美元汇率。

面对短期压力和中长期强势美元汇率，特朗普鲜有干预。由于美联储具有很强的独立性，美国政府不能直接干预货币政策的制定，也不能对汇率市场进行实质性干预。即使美国财政部可以通过购买其他货币来抑制美元，这也违背了美国“反对汇率操纵”的政策立场；其次，在日均交易量为5万亿美元的全球外汇市场上，美国财政部不可避免地无法干预美元汇率。

因此，笔者认为，特朗普所强调和需要的弱势美元是基于维持强势美元的有限弱势:一方面，防止美元过快和过强损害美国经济增长，尤其是削弱出口；另一方面，在通过言论和政策制造“美元有限弱势”的同时，我们必须保持全球对美国经济和美元的信心，巩固美元作为国际核心货币的地位。这符合美国的根本利益。

(作者是中国工商银行城市金融研究所所长)