只有二级市场活跃 多层次资本市场才有发展

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尚振宇

4月29日，中共中央政治局召开会议，习近平总书记主持会议，强调加强宏观经济政策的针对性，维护股票市场健康发展，充分发挥市场机制的调节作用，加强基础制度建设，加强市场监管，保护投资者权益。这是政治局会议第一天提到股市问题。自2015年9月以来，习近平总书记已经五次谈到资本市场。

在经济转型和资本市场建设迫在眉睫的压力下，我们应该对当前资本市场的历史变化有更清晰的认识。

宏观经济学的三大难题

在当前的宏观经济形势下，有三个方面需要注意。

首先，中国经济的整体增长率正在放缓。依靠政府投资和房地产拉动经济的传统模式是不可持续的，地方债务和银行不良资产负担沉重，出口受全球经济衰退影响较大，而依靠消费拉动经济增长却没有取得显著成效。

在中国经济中，一方面，比重较大的传统经济存在潜在的下行风险，亟需转型；另一方面，互联网和新技术在小范围内开发和应用的新经济正在蓬勃发展，这与经济形势形成了强烈的对比。

其次，实体经济正在挣扎。传统的经济结构和商业模式陷入了发展困境。因此，中国需要调整经济结构。在人口老龄化趋势下，迫切需要发展养老等生产性和消费性服务，通过第三产业促进经济增长，并通过整合资源和通过新的商业模式应用新技术来扩大需求和增加有效供给。在“一路一带”战略下，随着反腐败措施下的供给方改革，经济困境显然迫使改革深化。

第三，虚拟经济损失惨重。2015年，资本市场剧烈震荡。现在，随着各种监管措施的出台，股市已经进入了一个自我修养的时期。然而，人民币对美元贬值的压力和美联储加息的风险仍然是中国股市的闪电。在这方面，投资者需要清楚地认识到当前中国经济和资本市场面临的困难。

资本市场是转型的重要环节

在宏观经济面临三大问题的情况下，充分发挥资本市场的积极作用迫在眉睫。

经济作为一个整体由实体经济和虚拟经济组成。在当前实体经济的困境下，面对沉重的债务负担，它已经无法承担经济转型的成本。考虑到制度中的行政垄断问题目前还无法解决，只有彻底走出经济困境，依靠资本市场的力量来完成经济转型。

通过发展虚拟经济，为转型企业筹集发展资金，一方面可以减轻企业的债务负担，另一方面可以通过企业利润逐步化解地方财政的地方债务负担，协调实体经济的转型成本，最终实现经济转型升级，从而跨越中等收入陷阱。

依靠资本市场，我们必须建立一个良好的资本市场。只有在活跃的二级市场交易的基础上，才能实现多层次资本市场的发展。否则，即使设立新三板、区域股权交易市场和未来战略性新兴板，它们在各级企业上市融资中的作用基本上是非常有限的，不能真正有效地发挥多层次资本市场在国家经济转型战略中的纽带作用。在这方面，投资者需要密切关注资本市场建设的相关政策，这不仅限于延迟注册制度和未来的战略性新兴板。

加快资本市场建设

最近，我们加大了扩大直接融资比重的力度。“债券互换”和“债转股”计划都在努力减轻整体债务负担。当然，这也在一定程度上反映出实体经济的负担依然沉重。这要求国家重新定位和重塑资本市场。

当前的资本市场不仅要为企业提供融资，还要承担经济转型发展的重任。明确的定位和强有力的制度建设可以防患于未然，避免资本市场的剧烈波动。

中国资本市场的大发展是一个历史趋势。在一个中小投资者比例很高的市场中，它必然会风平浪静，遇到大的波折是合理的。例如，2015年6月中旬以来，资本市场剧烈震荡，影响因素很多，如监管机制的设计与协调、监管不当、投资者盲目服从、国内外经济影响等。

因此，在制度建设和机制设计中，我们将考虑发挥资本市场的纽带作用，使市场参与者能够达到多赢的结果，避免千里河堤被蚁巢破坏的风险，这需要多方的共同努力。

首先，作为资本市场的监管者，提供有效的制度是不可或缺的。制度供给的核心在于设计引导和约束机构投资者和中小投资者等市场参与者行为的机制，从而实现收益的双赢。也就是说，通过改变博弈支付矩阵中的收入支付，得到了整体市场双赢的纳什均衡解。一般来说，监管当局需要积极创造有利的商业政策环境，这体现在最近的税收改革和增加。

其次，监管当局需要制度供给来确保资本市场的透明度和公平性。同时，监管当局各部门之间的政策协调也是必要的，这可以有效地减少不利协调造成的市场波动。关键是要通过资本市场这一环节来实现经济转型，从而化解债务负担。在“消除生产能力、减少库存、降低杠杆、降低成本和弥补不足”的经济任务下，系统供应迅速进行，以确保实施到位。

第三，机构投资者面临着时代的机遇，尤其是国有企业背景的金融企业。通过承担应有的社会责任，紧密配合国民经济的战略转型，将自身转变为上市公司的业务伙伴，围绕上市公司所属行业提供战略管理咨询，通过高管人员的增加、员工持股、股票质押、固定收益基金、M&A基金等方式，帮助解决企业转型中的规划、融资和发展问题。考虑到许多上市公司都有国有资产的背景，通过对这些企业的市场价值管理如并购，他们可以为国有资产的保值增值做出贡献。清晰的定位和服务策略将为机构投资者带来快速发展。

最后，中小投资者应提高风险意识。中小投资者要想长期盈利，就必须把风险控制放在核心位置，否则，在拥有信息优势和专业优势的机构投资者面前，他们将很难有竞争力。只有风险得到控制，中小投资者才能在长期博弈中生存，而短期利润并不代表未来。风险控制的核心原则是在实践中积累经验，做好目前能做的事情。

中国资本市场经过多次调整后，监管者和投资者都应该从发展和战略的角度看待资本市场。

(作者是国信证券资产管理总部高级经理)