万亿央行流动性工具到期 流动性有隐忧

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根据制度分析，市场基金在中短期内仍面临挑战。考虑到稳定债券市场过度波动的需求越来越大，央行在到期日对反向回购和mlf进行套期保值是合理和必要的。此外，低超额准备金率带来的制约因素依然明显。年底前还有很多内外不利因素，资金方面也不乏隐忧。然而，在央行精细监管的作用下，保持紧密平衡仍是一个高概率事件。

就在纳税期的动荡平息后，月末效应再次出现，货币市场的紧张局势变得更加强烈。幸运的是，月末效应已经失效，但本周，超过1万亿元的央行流动性工具到期，这给资本方面带来了新的不确定性。本周，央行反向回购和中期贷款工具的到期日达到1.007万亿元，这是今年年初以来的第二个峰值。根据制度分析，市场基金在中短期内仍面临挑战。考虑到稳定债券市场过度波动的需求越来越大，央行在到期日对反向回购和mlf进行套期保值是合理和必要的。此外，低超额准备金率带来的制约因素依然明显。年底前还有很多内外不利因素，资金方面也不乏隐忧。然而，在央行精细监管的作用下，保持紧密平衡仍是一个高概率事件。

流动性不再好了

自今年年初以来，货币市场的流动性在月中收紧，并在月末回暖，这种情况在10月份并未继续出现。在勉强避开上半年的短暂波动并顺利度过上半年后，资本的好日子在10月下旬戛然而止。

上周，流动性收紧，货币市场利率再次上升，但直到本周初才有所缓解。交易员表示，30日，银行间市场资金继续紧张，机构对中短期资金需求强劲。然而，大型银行的贡献不大，供求之间的紧张关系继续加剧。非银行机构融资困难，资金利率持续上升。

30日，银行间市场存款类机构间债券回购利率连续上涨，隔夜利率上涨2个基点，至2.78%，7日回购利率因跨季度上涨近10个基点，至2.96%，2月回购利率因跨年度上涨30个基点，至4.57%，较长期品种交易少见。

外汇市场债券回购利率波动较大，证实了月末非银行机构融资溢价上升的趋势。上海证券交易所各种期限的回购利率保持上升趋势，隔夜利率连续第五天上涨，日内涨幅超过8%，收于6.795%，上涨166个基点；整个月的两天回购上升了219.5个基点，收于7%。截至当日收盘，上海证券交易所7日内和各期内的回购利率均高于5%。

在总体资金紧张的情况下，结构性紧张的特征更加明显。一些交易员表示，月底，银行放贷意愿下降。特别是非银行机构以信用债券质押融资更加困难，转向市场融资，逐渐加剧了外汇市场供求矛盾，推动外汇市场资金价格大幅上涨。

多因素叠加

本轮流动性波动始于24日左右，同时伴随着财政税收。

通常，每月的第15天是增值税、消费税和其他税的征收期。由于国庆节和中秋节假期，今年10月份主要税种的征收截止日期被推迟至25日，这也相应降低了10月中旬的流动性扰动因素。此外，央行从10月中旬开始增加流动性，市场资金保持稳定和宽松，直到财政税收的影响集中。但在24日左右，随着纳税期的影响越来越大，资金开始紧缩。

尽管纳税期被推迟，但央行并没有推迟10月份的流动性“填谷”操作。自10月13日起，央行通过公开市场操作持续实施净流动性释放，并一直持续到10月25日纳税期结束。期间，央行还首次推出了63天反向回购操作，进一步丰富了反向回购期投资组合。

30日，央行推出了1500亿元人民币的反向回购操作，包括7天700亿元人民币、14天300亿元人民币和63天500亿元人民币。1100亿元反向回购在充分套期当日到期后，净投资为400亿元。据统计，在过去的12个交易日中，央行通过mlf和反向回购共投资22480亿元，实现净投资10285亿元；全月净投资超过5800亿元。

市场参与者认为，10月是纳税的大月份，纳税期限延迟并接近月末，容易造成叠加干扰。10月，财政收入很大，在过去的四年里超过了5000亿元。

一家经纪公司的债券投资经理表示，今年以来，企业盈利能力持续提高，财政收入增长情况相对较好，这也相应增加了财政税收对流动性的影响。虽然目前纳税的影响已经消退，但银行刚刚经历了一波过度存储和消费的浪潮，并接近月底。他们自己的资金没有盈余，对外投资也较少，这使得资金的供求关系更加紧张。

幸运的是，月末效应预计将在当月过后消退，但本周，超过1万亿元的央行流动性工具将在下月初到期或给这些基金蒙上阴影。根据公开数据，本周有8000亿元的反向回购到期，周五(11月3日)又有2070亿元的mlf到期，到期后的收益达到10070亿元，仅次于2月11日至17日的10515亿元，是今年以来的第二个高峰。

面对巨额流动性工具的到期，央行如何应对无疑将是决定短期资金波动的一个重要因素。

预计央行将进行对冲

由于月末有财政支出，月初流动性扰动因素较少，资金通常得到改善，所以央行往往转向实施净流动性退出。然而，知情人士认为，鉴于央行将于本周推出大量流动性工具，有必要进行对冲。

本周，不仅许多央行流动性工具将到期，许多政府债券也将发行。据了解，一周内将发行四只国家债券，至少四只地方债券。政府债券一周的供应量可能超过2600亿元，这将对流动性产生一定的压力。

此外，自10月份以来，债券市场在短期内出现大幅走弱和波动，可能出现的风险也值得关注。随着债券市场持续调整，收益率突破心理关口，部分机构面临止损压力，投资者赎回资产管理产品的需求上升，市场流动性需求可能增加。

据业内人士称，尽管预计纳税和月末因素的不利影响将在几个月后消退，但这些基金仍面临一定的考验。考虑到稳定债券市场过度波动的需求越来越大，央行在到期日对反向回购和mlf进行套期保值是合理和必要的。

值得一提的是，由于央行的公开市场操作在10月份更为强劲，市场担心未来投资的下滑。上述债券投资经理表示，10月份央行公开市场操作的净投资较前两个月有所增加，投资相对集中在中后期，容易造成一些误解。但是，整个月的净投资量可能与财政收支平衡相类似，在9月份超额准备金率进一步下降的情况下，仍是一个相对中性的操作，因此不需要担心央行未来的大量净退出。

这位投资经理表示，年底前，内外流动性仍存在许多不利因素。例如，政府债券和地方债券的支付所造成的干扰将继续存在；主要海外央行的政策调整可能会再次加剧资本流动的不平衡；从往年来看，在年底金融投资到位之前，市场资金通常是不稳定的，而mpa评估、银行间定期存单的滚动发行以及新的资金流动性规定的实施可能会进一步增加资金的不确定性。更重要的是，金融机构的超额准备金率自年中以来持续下降，导致流动性内在稳定性下降。当面对边际扰动时，容易发生波动，波动幅度增大。这可以从以下事实看出:央行的公开市场操作在10月份有所增加，但流动性在接近月底时仍有波动。

在低准备金环境下，央行的货币政策操作仍对流动性有重要影响。从央行发起的63天反向回购交易来看，未来央行日常货币政策操作仍是其主要目标。总的来说，虽然年底前流动性并不缺乏担忧，但预计央行将继续放松操作，“削峰填谷”将平抑流动性波动，总体流动性状况将好于第三季度。