9月初资金面宽松 中旬波动或重新加大

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分析师表示，目前的超额准备金率可能低于6月份的水平，央行的态度也比当时更为强硬。此外，严格监管的后果已经过去，市场情绪也很谨慎；去杠杆化仍在进行，对资金的需求是刚性的；银行间存款证到期高峰，或增加市场摩擦；筹资水平可能不像6月份那样“稳定”，但总体上应该在可控范围内。

4日，公开市场操作(omo)继续停止，央行的净提款仍在继续。然而，金融存款在8月底到位后，资金在月初仍处于宽松状态，银行间市场的回购利率大部分下降，这使得资金本周基本无忧。

今年以来，资金有点"不正常"，显示出"不管松不松，都不应该紧"，但季末相对稳定。今年6月，许多人甚至说他们有一个“假六月”。现在，在赛季结束时，基金会遵循这个“规则”吗？

分析师表示，目前的超额准备金率可能低于6月份的水平，央行的态度也比当时更为强硬。此外，严格监管的后果已经过去，市场情绪也很谨慎；去杠杆化仍在进行，对资金的需求是刚性的；银行间存款证到期高峰，或增加市场摩擦；筹资水平可能不像6月份那样“稳定”，但总体上应该在可控范围内。

本月初，资金较为宽松

4日，央行没有进行公开市场操作，并连续第三天停止这样做。当日到期的1400亿元人民币的反向回购实现了自然净收益，这是连续第四次实现净收益。自8月下旬以来，omo的阶段性净回报仍在继续。央行宣布，目前银行体系流动性总量较高，可以吸收央行反向回购到期等因素的影响，因此不会进行公开市场操作。货币市场的表现证实了央行的声明。

尽管净提款仍在继续，但本月初资金相对宽松。交易员表示，金融资金在8月底到位后，金融机构的储备资金暂时得到充实。本月初，资金充裕，整合不难，资金价格持续下跌。

4日，货币市场利率大部分下降。根据上午公布的市净率，市净率隔夜下跌6.3个基点至2.75%，触及四周低点；Shibor在7天内下降了近2个基点，至2.86%，但品种在1个月、3个月和6个月内跨季节持续增加。昨日，21天内银行间质押式回购利率集体下跌，其中隔夜品种下跌近8个基点至2.71%，代表性的7天回购利率(dr007)下跌4个基点至2.90%。

因为月初干扰因素很少，所以资金通常相对稳定。交易员认为，本周，基金基本上是无忧的，但央行可能会保持公开市场的净提款操作。数据显示，9月初到期的反向回购为4200亿元，这还不够。如果大多数央行不对冲，他们将逐渐消耗机构的超额准备金，至少限制by/きだよ/room.基金的升温

“自5月份以来，dr007的运营中心从2.8%下降到2.9%，并一直在这个范围内。预计再往下空的房间就有限了。”交易员说。

年中波动或再次增加

今年以来，资金多少有些“不正常”，表现为“松不松，紧不紧”。例如，在3月和6月这样的季度月份，过去是一个相对紧张的时期，但今年相对稳定，而在4月、7月和8月这样的非季度月份，资金比预期更加紧张。

回到今年6月，在半年结束之前，所有的机构都处在一个敌人的边缘，但资金总是平静的，许多人觉得今年有一个“假六月”。在过去的8月份，许多机构日子不好过，8月下半月资金紧张，持续时间和程度超出预期。9月份，基金是否仍将遵循上述“规则”，跨季节可以轻松实现？分析师认为，融资水平可能不会像6月份那样“稳定”。

首先，目前的超额准备金率可能低于6月份的水平。根据央行的公告，截至今年6月底，金融机构超额准备金率为1.4%。然而，在纳税、央行货币政策操作和资产利用的影响下，超额准备金率自第三季度以来有所下降。据海通证券蒋超团队(600837)估计，8月末银行超额准备金率约为1.1%。较低的超额准备金率意味着流动性在面临各种干扰时波动可能更加明显，这也促使金融机构加强预防性资本准备金，导致预防性资本需求增加。

其次，9月份的流动性供求存在许多令人不安的因素。最典型的是金融监管评估，而9月是传统的季末，将面临以mpa和lcr为代表的时点评估，容易出现周期性的流动性紧张。此外，在9月底国庆假期前，居民的现金支取和购汇也会对当地货币的流动性产生一定影响。天丰证券的孙彬彬团队指出，9月份将会有一定数量的现金提取，平均规模在100亿到2000亿之间，这在9月底更加明显。

今年9月，高达2.33万亿元的银行间存单将到期，进一步增加了资金的变数。同业存单到期不直接影响库存积压。尽管发行人面临偿还债务的压力，但就持有人而言，一些可用资金被释放，因此金融体系中的资金数量不会改变。但是，在债务压力大、跨季度资金需求旺盛的情况下，到期的同业存单将面临滚动展期，这将导致供需与在途资金重新匹配产生摩擦。由于不确定性增加，银行也倾向于增加准备金和减少外部贷款资金。

据中国证券投资有限责任公司黄团队介绍，8月份，银行间定期存款连续三周出现净负融资。在同业存单发行需求旺盛、同业存单继续保持银行流动性的情况下，8月份以来加强同业存单监管对同业存单发行的抑制作用已初步显现。随着监管的进一步收紧和货物监管带来的负面压力，考虑到9月份2.33万亿银行间存单到期的压力，5月份银行间存单融资净额大幅降至负值，这也意味着9月份银行资金能否像7月和8月份那样继续保持整体稳定存在疑问。

此外，财政资金通常会在季度末净释放，历史平均释放量约为2500亿元。预计财政支出也将在9月底带来一定的流动性供给。但是，由于财税收支的时间错位，9月中旬仍可能面临纳税的困扰。

第三，在低超额准备金和许多干扰的情况下，货币市场的运行取决于央行的监管和控制，但央行的态度似乎比第二季度更为强硬。央行在8月份连续实施净退出，令市场怀疑货币政策取向是否发生了变化。8月份，央行通过omo获得了4080亿元人民币的回报，这是自4月份以来的首次月度净回报；此外，8月份市场利率中心上升，资金短缺超出预期，反映出央行对流动性波动的容忍度增加。市场推测，这可能与一些机构在5月和6月资金略有改善后的再杠杆化有关。为了保持去杠杆化的结果，支持金融风险防范，央行仍将保持一定的流动性压力。

总的来说，目前的超额准备金率较低，存在许多干扰。金融严格监管的取向没有改变，货币政策不会放松，去杠杆化的风险没有消除，资金需求相对刚性。9月份，同业存单金额较大，滚动更新或摩擦增加，机构心态谨慎，预防性资金需求上升。九月，可能不像六月那么容易。本周，首都的形势很好。下周，纳税期的影响将再次显现，流动性将再次波动或增加。

不要过于悲观

但是，还应该注意的是，流动性风险也属于金融风险防范的范围。面对流动性的季节性收缩，央行将继续进行“削峰填谷”，必要时会提供流动性支持，因此9月份流动性过度异常波动的风险也是可以控制的。

中信证券(600030)的明明团队指出，r007在8月中下旬走高并保持高位运行，导致资金紧张，这似乎是市场共识。然而，事实上，存款机构的资金紧张状况并不明显。银行间市场最具代表性的7天回购利率dr007在整个8月份一直保持稳定。8月份流动性供求的总体平衡，远未达到如此紧张的恐慌程度。

从月平均水平看，8月份r007平均值为3.55%，比7月份高13个基点，达到2015年4月以来的新高；dr007的平均值为2.89%，仅上升8个基点，仍在2.8%至2.9%的运行区间内，这表明8月份资金压力主要集中在非银行机构，而非系统性紧张。究其原因，不仅与流动性分布等客观因素有关，也与6月和7月非银行机构再次提高杠杆率、期限和风险后流动性管理困难有关。

工业证券唐越团队(601377，诊断学)也表示，8月份的流动性紧张更多是结构性的，而不是总体水平，即银行体系的流动性是稳定的，压力主要集中在非银行金融机构；非银行认为流动性紧张与它们在早期的杠杆行为有关。

据业内人士透露，自去年以来，央行更加关注存款机构回购利率的走势，这意味着保持流动性基本稳定，这可能主要体现在dr系列利率总体保持稳定，预计这一趋势将在9月份继续。当dr利率面临巨大上行压力时，央行仍会适时出手，但如果只有非银行机构面临一定压力，央行可能会保持实力，或者通过窗口指导调整机构间流动性分布。

值得一提的是，9月初流动性压力很小，央行倾向于不投入或少投入资金。然而，当多边基金于9月7日到期时，如何操作是值得关注的。9月，两批mlf到期，其中1695亿元于7日到期，1135亿元于16日到期。自7月份以来，央行通常会在第一个多边基金到期前后进行一次一次性的、充分的展期。9月份的情况是否如此，以及更新的规模可能在一定程度上反映了央行的“态度”。招商局证券(600999)徐寒飞团队表示，如果央行继续超额发放mlf，并重启28天反向回购，这意味着9月上半月的资金不会特别紧张，随着月底金融存款的释放，这将成为进一步放松资金的“阵雨”。

综上所述，9月份可能会出现动荡，因此有必要做好流动性管理，但总体波动幅度应该是可控的，持续异常紧张的可能性仍然很小，没有必要对流动性过于悲观。