证监会减持新规显威，A股生态系统将重塑

本篇文章6110字，读完约15分钟

随着一级市场和二级市场之间套利的减少，上市公司必然会更加依赖实际业务，实现更健康的内生增长，这将从根本上缓解a股市场长期存在的大幅减持和抽血现象，重塑a股生态系统。

据上海证券交易所称，新规定实施后，通过竞价交易系统进行的日平均减持量大幅下降，降幅达67%。图片/远景中国(000681)一直以来，上市公司大股东的大量减持是a股无法言说的痛苦。

今年以来，上市公司的股东和相关实体越来越严重地利用高交割推高股价、减持股份，并利用大宗交易规则空白桥减持股份。其清仓减险和悬崖减险引起了投资者的强烈质疑和批评，也暴露了现行减险制度的诸多问题。

同时，再加上工业资本的大规模减少，不仅会给股市带来压力，还会给整个宏观经济带来危害，使实体经济面临失血的风险。证券及期货事务监察委员会发言人戈登指出。

5月27日，端午节前的最后一个工作日，中国证监会发布了修订后的《上市公司股东和董事减持股份的规定》(以下简称新的《减持股份规定》)，自发布之日起施行。没有新的或旧的削减，没有过渡期，库存和增量将根据新的规则运作。

随后，上海证券交易所和深圳证券交易所也发布了专门的规则来完善减持制度。

新的减持规定堵塞了许多漏洞，如大宗交易、过桥减持、限购减持、辞职减持等。从多个角度看，它限制了上市公司重要股东的减持行为，扰乱了资本参与者的套利行为。

主要是吓跑了工业资本玩股票的冲动。武汉科技大学金融与证券研究所所长董登新告诉《财经》，已经运行多年的a股游戏规则将会改变。上市前的突然持股，大股东和董事的高精度减持，通过并购、高交割等方式降低股价的投机性反弹，以及跨桥大规模交易的减持都将受到限制。

郭进战略团队的李丽凤在研究报告中指出，减持新规的出台将大大消除一级市场、一级市场和二级市场的/0/套利，上市公司的大股东将更加关注上市公司的业务发展，而不是依赖机构套利和欺诈。

然而，在市场下跌的情况下，出台了新的股票减持规定，一些市场参与者认为，限制股票减持将在短期内提振市场情绪。从长远来看，尽管新规改变了大股东和特定股东的减持方式，但它们无法从根本上改变减持意愿。这只是延长了它们减少的时间和泡沫消失的时间。

随着一级市场和二级市场之间套利的减少，上市公司必然会更多地依赖实际业务，实现更健康的内生增长。这对指导资本市场的收益价值投资具有积极意义。它从根本上缓解了a股市场长期存在的大幅减持和抽血现象，重塑了a股市场的生态系统。董登新说。

新规定超出了预期，新规定有些出乎意料。我知道将会有一个新的法规来减少持股，我没想到它会如此严格和全面。一位固定收益基金的负责人告诉《财经》记者。

与以前的规定相比，新的减排量规定进一步细化了标准化对象、减排量方法、减排量节奏、相应的信息披露和审批流程等。

在2015年7月股市异常波动期间，中国证监会发布第18号公告，要求高建大股东和董事在6个月内不得通过二级市场减持股份。

公告于2016年1月到期后，中国证监会发布了《关于上市公司大股东和董事减持股份的若干规定》，对相关股东的减持行为进行了规范。但是，事实上，这一规定还存在很多漏洞，实践中也存在很多问题。

例如，一些大股东通过大宗交易等非集中竞价交易转让其股份，然后受让人通过集中竞价交易出售，从而避免了通过过桥限制集中竞价交易的减持数量。

一些大股东和董事利用信息优势准确地减持了他们的股份。此外，还有一些恶意行为，如为逃避减规董辞职。

针对这些新问题，新的减持规定从七个方面进行了完善，主要涉及过桥减持、增持股份、适用范围、信息披露、协议转让、一致行动，股东减持应符合沪深两市的规定。

新的减持规定包括首次公开发行前的股东、固定收益股东、大宗减持或协议转让的受让人、可交换的债转股股东、股权置换股东等。在监管范围内。同时，对空大宗交易、协议转让和类似协议转让的监管得到补充，基本消除了上市公司重要股东集中清仓减持的所有渠道。

新规定明确了董通过集中竞价交易减持股份的行为也需要信息披露，甚至连离职后减持股份的规定也明确了。

新规定还完善了协议转让的规则。很明显，类似协议的转让，如可转换债券换股票、股票换股权等。，应符合《减量化规定》。如果股东同意在适用范围内转让股份，转让方和受让方应在一定期限内继续遵守减持比例限制。

数据显示，新的减排规定初步显示出对无序减排的抑制作用。6月2日，上海和深圳证券交易所都披露了新规定实施后大股东的减持情况。据披露，新规实施后，沪深股市日平均减持量较实施前下降了50%以上。

根据上海证券交易所的数据，新规定实施后，通过竞价交易系统的日平均减持量大幅下降，降幅达67%。共有35家上市公司的股东减持股份，累计减持4716万股，总减持金额为5.7亿元，日均减持金额为1.9亿元，全部通过竞价机制减持，但不是通过大宗交易。

据《同花顺》(300033)统计，新规实施后一周，大宗交易规模为23.61亿元，较实施前一周的37.65亿元下降37.29%。

尽管大宗交易数据明显下降，但并没有像预期的那样完全消失。一些股东仍在政策漏洞中寻找对策。

据《财经》记者报道，上海、深圳证券交易所将认真落实下一步减持新规，引导有序合规减持，加强对减持交易行为的监管，防控非正常减持。

过去一年，ipo加速。2016年，新股发行仅占a股融资总额1.666万亿元人民币的10%，其余几乎都是固定收益基金。据不完全统计，2017年，原股东解禁规模为9436亿元，解禁规模为1.43万亿元，总计2.37万亿元。

根据新的减持规定，解禁后12个月内，上市公司非公开发行股票的减持不得超过其股份的50%。这意味着有超过1万亿元的股票将在以后兑现。减少持股的新规定将有助于减缓取消固定股票禁令对市场的影响。

这项面临拐点的新规定将私募股权纳入监管范围。规定解禁后12个月内，上市公司非公开发行股份的减持不得超过其持股比例的50%，90天内的总减持不得超过股份总数的1%。这有点出乎意料。

华宝证券分析师宋祖强分析称，新规通过比例限制和锁定期要求，直接延长了固定收益股票的减持时间。假设持股比例在10%以内，完成固定收益股票减持所需时间将延长半年以上。

丁增死了，不得不回到原来的工作岗位。一位两年前刚从一家上市公司转到做固定收益私募的人向《财经》记者抱怨说，固定收益市场政策风险太大。

在新的减持规定出台之前，监管部门已经制定了新的提价规定，并确定定价基准日为本次非公开发行股票发行期的第一天，即按照市场价格增发股票。

一般来说，这相当于以市场价格购买锁定期为一年的股票，然后由于各种限制而无法出售。上述私募股权投资者告诉《财经》记者，新政后，固定涨幅没有价格优势，但现在他们正在限制减持。他们为什么要投资于固定增长？二级市场要好得多。

从某种意义上说，以前的固定增长是上市公司和特定对象之间的双赢博弈。固定价格往往远低于二级市场价格，并且固定股票的锁定期较短，因此参与固定上涨的人基本上可以获得稳定的利润。

在过去的一年里，作为固定收益市场的绝对主力，大量的机构投资者，如公共基金及其子公司、证券公司、经纪公司、阳光私募股权等，涌入固定收益市场。

据统计，过去一年，机构投资者共投资3585.38亿元，参与再融资项目2482个。其中，经纪人和经纪公司是最活跃的理财产品收集者，完成了1168次追加配售；其次是公共基金公司。公共资金及其专用账户产品发行投放1088次。阳光私募基金和社会保障基金分别收到206笔追加配售和20笔追加配售。

根据wind数据，2016年参与股票发行的前五家公司分别是财通基金、博世拉基金、北新瑞丰、TEDA宏利和深湾灵信，其中财通基金的配售金额高达550亿元。平均而言，每个交易日都会投资一个固定收益项目。

目前，市场上大多数固定收益基金的期限为18个月，从新规定限制的固定收益项目中退出需要两年多的时间。如何保证产品到期后的流动性是一个难题。

据《财经》记者报道，固定资产产品比重较高的基金公司正忙于与客户沟通，希望减少减持新政策对存续产品的影响。例如修改合同或改变基金的结算期。据了解，在新的减持政策宣布后，财通、九台等基金紧急与证监会沟通。

说实话，新规定对九台有很大影响。我们的大部分产品寿命为1.5至2年。目前，它们都面临调整。如果不调整，他们就不能继续投票。九台基金固定投资中心总经理刘开云向《财经》记者承认，在目前的市场形势下，客户基本不同意展期，因此这是一个令人头痛的问题。

刘开云建议，希望免除公开发行固定收益基金的要求，并对已投资项目实行新老截止。由于要求公共基金修改合同条款是不现实的，散户投资者很难达成协议。

在刘开云看来，监管当局的初衷是好的，但受影响的机构应该有缓冲时间来准备过渡计划。从这个角度来看，监管当局的新规定有点欠缺考虑。

财通基金的一位相关人士向《财经》表示，目前，业内企业已经向监管部门反馈，政策明确后，将及时反馈后续运营计划。

据财通基金不完全统计，目前整个市场共有45只公开发行的固定收益基金，规模近500亿元，涉及近50万投资者，所有这些都将受到新的减持规定的影响。

目前，公共基金已经开始远离日益火爆的固定收益市场。许多基金公司已经暂停发行与固定收益相关的新产品。一些私募也暂停了正在出售的私募固定收益项目。

刘开云认为，从长远来看，公开募集的固定收益产品会越来越少，固定收益产品会变得更加制度化和定制化，封闭期会大大延长。

博世拉基金特定资产管理部总经理欧阳凡指出，新规出台后，固定市场的供求关系将开始找到新的平衡，报价将趋于理性。未来，固定收益市场将进入价值投资和个股选择的时代。

经过近两年的无序发展，固定市场将进入一个拐点。过去，“基于闪烁的增加”、“基于假设的增加”和“基于投机的增加”的概念将逐渐被市场所抛弃，依赖并购和频繁进行资本运营的上市公司也将面临新的挑战。

随着投资者参与固定收益增加的热情有限，上市公司的固定收益增加将不再像以前那么容易，公开再融资的机会也将相应减少。上市公司的高溢价收购将受到抑制。知名市场评论员皮海舟认为，以并购名义转移利益的现象将得到遏制。

改变方块游戏的规则和减少新规则的持有量将对方块交易产生深远的影响。

根据新规定，如果大股东减持或特定股东减持，在任何连续90天内，拟减持的股份总数不得超过公司股份总数的2%。受让方在受让后6个月内不得转让所转让的股份。

传统的大宗交易主要依靠股票价格折扣和高速周转率来获取利润，收购方的大部分资金依赖融资。如果头寸锁定半年，资本风险太大。

我不知道六个月以来股票价格的走势。谁敢买它？一些大商人问道。这从根本上改变了大宗交易的游戏规则。

在此之前，大多数大交易都带有过桥减持的色彩。数据显示，大宗交易受让人的平均持股时间为20个交易日，7个交易日内卖出的占受让人股份的68%左右。

CICC的研究人员以过去三个月大股东和高管的减少为样本进行了估计。如果假设每个股东只能以新规定的形式减少总股本的2%，那么大股东和高管在最近三个月的减持规模可能会从584亿元下降到369亿元，降幅为37%。

大宗交易的一般盈利模式是集中获取货物并通过资本优势或交易模式分配出货量来赚取差价，主要依赖于交易金额。

该行投资的实际控制人任亮程通过大宗交易平台收购了大量股票。为了获得二级市场零售价格和大宗交易批发价格之间的差价，他想尽一切办法实施交叉交易操纵。最后，它被中国证监会认定为操纵证券市场的行为。

刘开云表示，过去大宗交易市场是短线交易的天堂，但现在参与大宗交易的买家需要考虑转让后6个月的资金使用效率，不会有很多机构会一直参与。

大宗交易投资机构扮演着中介经纪人的角色，他们自然不会长期囤积商品。上海一家大宗交易机构的负责人告诉记者，在新规出台后，许多大宗交易机构已开始裁员，并探索新的业务模式。

以前，短期快速大宗交易业务不可持续，附属于大宗交易的投资机构也面临着业务模式的创新。上述大宗交易商告诉《财经》，真正想留在这个市场的大宗交易机构需要投资回报，而被选中的公司通过长期持股获利。

引导风险资本价值投资由于新股发行的正常化，私募股权投资机构自去年以来迎来了一个小的退出高潮。然而，这项减持的新规定无疑打破了这一节奏。在新法规的影响下，pe/vc产业的生态可能会发生变化。

在新规定中，除了对大股东减持进行更严格的限制外，减持的限制范围也将扩大到所有在上市前持股的特定股东。包括Pe/vc。

尤其是参与ipo前投资的私募基金受新规影响最大。这是因为它可能涉及对ipo前已发行股票减持的限制，也可能受到大股东减持条款的限制(如果产品持股比例超过5%)。

根据新的减持规定，大股东减持或特定股东减持并采取集中竞价交易的，在任何连续90天内减持股份总数不得超过公司股份总数的1%；大宗交易情况下，连续90日内拟减持股份总数不得超过公司股份总数的2%。

也就是说，在最好的情况下，即使集中竞价和大宗交易可以同时减少持股，每季度持股量也可以减少3%。在大宗交易减少的情况下，受让人有六个月内不得转让的限制。

在首次公开发行前投资中，投资者在任何一轮中持有的股份将被定义为公司首次公开发行前发行的股份，首次公开发行后的减持将受到新规定的限制。如果上市前持股比例较高(如10%或以上)，退出期将明显延长。易凯资本安全业务部总经理宋卓告诉《财经》记者。

宋卓认为，新规的影响将很快传递到一级市场，这将对ipo前的私募股权投资市场产生深远影响。控股股东更倾向于在ipo申报前减持部分旧股，从而增加ipo前旧股转让的供应量。

值得注意的是，为避免对风险投资造成意外伤害，在新规出台不到一周的时间里，中国证监会于6月2日晚发布了监管问答，对符合一定条件的风险投资基金股东给予了有限销售期的优惠政策。

而这个特定条件，证监会在监管问答中明确认定为五个。包括被投资企业的投资时间、投资期限和规模。例如，投资者还需要在基金行业协会中登记为风险投资基金，并且自收到发行初始企业的申请材料之日起，风险投资基金已经在企业中投资了36个月。

澳大利亚首都直辖区主席兼创始合伙人熊钢在接受《财经》采访时表示，他无法理解一些要求。恐怕普通风险投资基金很难满足所有五个项目。

在熊钢看来，风险投资的锁定期是一年前，但现在有限制，不是宽大，而是严格。事实上，新的风险投资法规最重要的目标是管理突然的投资，只确定什么是首次公开募股前基金。这可能是因为这项政策出台得太匆忙了。

总体而言，由于退出周期的延长，对ipo前期的投资影响是负面的。ipo前投资的估值将进一步降低，回报率将达到更合理的水平，这使得风险投资机构更加注重长期投资和价值投资。宋卓说。

宋卓认为，对于一些拥有大量管理资金的投资机构来说，他们曾经在一家即将上市的公司中持有大量股份，持股比例达到10%甚至更高。现在，他们应该学会分散投资，努力将持股比例降至5%以下。

监管的导向在于引导风险投资基金早期、小规模、长期投资，规范运作，支持创业创新。