李宇嘉：精心拿捏楼市调控 为长效机制建设创造窗口期

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李玉佳

上周末，中共中央政治局召开会议，研究2018年经济工作，提出“加快住房制度改革和长效机制建设”，明确这是明年要重点抓好的一项工作。同时，会议指出，“防范和化解重大风险，要有效控制宏观杠杆率，增强金融服务实体经济的能力，风险防范工作要取得积极成效。”

这意味着，一方面，房地产市场调控已经进入“深水区”，短期调控政策应该为长期改革创造一个窗口期，尽快实现从短期调控向长期机制的过渡，使调控和改革措施相结合。与此同时，要加快建立以租为主、租购并举的新的市民住房制度，以坚决的改革稳定人们的期望。另一方面，监管和货币政策(主要是抵押贷款政策)在2018年仍将保持紧缩，但有必要防止由房地产市场回调和杠杆下行压力引发的系统性风险担忧。

目前，住房需求仍有很大潜力。大多数新市民，如2.45亿移民和2500万大学毕业生，生活在城市村庄或城乡结合部，或者以集体租房或分摊租房的形式。建筑物内普遍存在火灾隐患，租赁秩序差，没有配套服务，生活费用高，缺乏基本公共服务。

此外，由于城市房价高、成本高，中国仍有大量剩余农业人口无法进入城市，大量“留守人员”无法与亲人团聚。因此，在住房新定位的基础上，应着力推进长效机制建设和住房制度改革，既满足和释放主要针对新市民的有效需求，又阻断高收入人群投资导致的无效需求。房地产市场监管和金融稳定的双重目标可以同时实现。

房地产市场监管的目标是摆脱投资属性，这是第一步。

房屋成为投资产品，这在世界上是一个普遍现象，特别是在中国。过去，中国独特的土地供应制度，加上地方政府的隐性担保，当房地产市场出现下滑时，地方政府往往会运用各种手段“支撑市场”，从而形成救市惯性，强化了房价“单边上涨”的预期，甚至固化成一种“洗脑”的刚性认知。

更重要的是，中国在过去十年经历了前所未有的城市化和工业化，每年有2000多万人进入城市，每年有40万至70万人涌入北京、上海、广州和深圳等热门城市。此外，中国自古以来就没有房产税、遗产税、综合税、资本利得税等调节收入的“利器”，也没有购房者买地的传统，房地产投资属性在中国得到充分的诠释。

简单地摆脱投资属性，政策选择可以很简单——完全回归计划经济的配给制度，或者完全消除杠杆作用——但这显然是不可能的。

一方面，对公共产品的需求越大，就越强调“投入产出”的平衡，这可以由普通人来支付(603883)，否则就无法实现可持续的高质量供给。在20世纪80年代的快速城市化时期，美国和欧洲的住房抵押贷款首付比例甚至下降到10%，投资需求不如中国那样旺盛。

另一方面，除了房地产，地方债务，银行信贷质量，汇率改革等。，都是可能引发系统性风险的领域，但房地产的“一手支撑几个”最关系到全局。回到计划和消除杠杆(包括美国类似的持续加息)无疑将引爆房地产市场泡沫，引发系统性风险。

因此，房地产调控只是一个工具，最终的目标是实现所有人的住房。与风险分散在世界各地的美国不同，我们可以不断提高利率来刺破泡沫，让市场完全明朗。与10年前相比，中国大多数城市的商品价格都上涨了几倍，居民的杠杆率从2008年的21%上升到目前的53%，杠杆率在可支配收入中的比重从2008年的42%上升到目前的90%。因此，一旦房地产市场泡沫失控或破裂，其巨大的溢出效应和影响可能远远超过2008-2009年金融危机的破坏力。

当然，在资本管制、汇率管理波动以及央行持有巨额外汇储备的情况下，中国有信心不会出现系统性风险。然而，从国际金融风险主要由房地产市场引发的教训来看，我们不应掉以轻心。

中国共产党第十九次全国代表大会强调，“不存在系统性风险的底线应当保持不变”。政治局会议再次强调，风险防范工作应在2018年取得积极成果。这意味着房地产市场的调控应该采取“扩散泡沫”的模式，即调控应该是连续的，但也应该谨慎处理，短期调控和长期机制相结合，以满足有效需求(新市民)和阻断无效需求，这正是各级政府目前正在推进的工作。

除了自然储存价值，流通和杠杆效应是住房投资的两大驱动力。近年来，投资需求比重较大的城市住房周转率较高。例如，2015年，深圳房价上涨近一倍，二手房成交率(交易二手房/存量二手房)高达8%，而北京和上海仅为3%~4%。2016年涨幅最高的上海和2017年上半年涨幅较高的北京的二手房成交量都在6%左右。

因此，今年的调控重点是限制企业或个人的销售，而企业是自我维持的(用于租赁)，也就是说，将住房流动性和周转率锁定在一个较高的水平。通过“冻结”中短期交易，增加了交易摩擦，如降低第二套房的杠杆率、延长贷款发放周期、浮动抵押贷款利率、自我维持、不能“以租代卖”、房产税挂账等，增加了住房流动性的溢价损失。

与此同时，房地产源头的土地市场，一方面将新的地块转为租赁，并对新市民进行“供给方”改革，新市民是有效需求的最大主体，也是最能体现“居住属性”的主体；另一方面，可以通过向新转让的土地分配负担得起的住房、自我维持或租赁“正常化”来降低保险费率。最近，各大城市土地出让的地价率一般在20%左右，甚至是最低价，这表明这项改革已经取得了初步成效。

因此，对空房价上涨和投资溢价的预期大幅收窄。当交易时限延长，交易摩擦增加时，交易价差预计会变弱，甚至不足以弥补时间价值的损失。

今年7月的金融工作会议吹响了金融“去杠杆化”的号角，无风险利率趋于上升，未来房地产市场的交易流量溢价将更加枯竭。长期以来，基于投资需求的住房交易在未来将变得越来越无聊，这是逐渐“去泡沫”的首选方式。

“去杠杆化”是房地产市场监管的另一个关键点。但是，考虑到高价格和泡沫风险，我们采用了“扩散泡沫”的模式，即第一套房首付低，甚至改进后的第二套房首付30-50%。中共中央政治局会议明确表示，为防范和化解2018年的重大风险，应有效控制宏观杠杆率，这意味着在金融稳定委员会的统一部署下，各金融监管部门的对接将更加有效，资金很难非法流入房地产市场。

综上所述，由资本、预期和地方政府支持形成的房价螺旋上升的闭环不再是自增强的，2018年将呈现“高均衡、慢下降”的趋势。这样，无论是市场对房价(绝对水平)不会明显下降(房价会再次上涨)的顽固预期，还是有充足粮草的开发商没有降价的动力，他们都会在“分散泡沫”的调控下逐渐瓦解和解冻。

这为长期的机制建设和住房制度改革创造了一个相对稳定的“窗口期”。事实上，长期机制和住房制度的改革已于2017年启动，如同步租购、平等租售权、集体土地入市、房产税征收细节清晰等。当然，为了使这些措施产生切实的结果，需要一个渐进的过程。

(作者是深圳房地产研究中心研究员)

编辑朱昱