公募FOF将改变基金行业格局

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自证监会于去年九月发出第一份公开发售基金指引以来，市场已正式预期公开发售基金。2017年4月24日，中国证监会发布了《基金审计指引》。5月4日和5日，基金行业协会分别发布了《基金估值指引(试行)》和《基金行业集中数据备份接口规范(试行)》。至此，从监管准备的角度来看，公开发行fof的推出已经进入倒计时。如何准确定义fof？fof在中国的发展趋势是什么？公开发行股票将在整个行业的发展中扮演什么角色？针对上述问题，记者日前采访了吉安金鑫科技有限公司副总经理、吉安金鑫基金评估中心主任王群航。

记者:我们如何准确定义fof？所有持有其他基金股票的基金都被称为fof吗？

王群航:简单而通俗地说，fof是专门或着重投资于其他基金的基金。以公共基金为例，现有基金投资于股票和债券；fof的公开发行是为了投资这些基金。

fof最权威的定义是什么？中国证券监督管理委员会于2014年7月11日发布并于2014年8月8日实施的《公开发行证券投资基金运作管理办法》(以下简称《办法》)第三十条第四项给出了标准答案:“基金资产80%以上投资于其他基金份额的，为基金中的基金。”《办法》是2013年6月1日生效的《中华人民共和国证券投资基金法》最重要的配套法规之一。因此，《办法》给出的公开发行基金的定义不仅是公开发行基金的标准，也是私募基金的重要参考。

因此，并非所有持有其他基金股份的基金都被称为fof。在未来的fof定性参考标准中，最重要和最容易实施的标准是“80%”。对于公开募股，这是底线；对于私募基金，你可以自由选择是否参考。

记者:2005年，中国资本市场首次出现了以经纪人为经理的fof2009年，第一个由私人股本公司担任经理的fof出现了。在这十年左右的时间里，fof的发展趋势是什么？

王群航:为了了解国内私募基金的发展情况，促进私募基金的可持续发展，中国资产管理协会于2016年10月启动了私募基金行业问卷调查，历时22天。660多家机构参与了问卷调查，选取了224家数据合理完整的机构作为分析样本。然而，由于私募股权行业数据获取渠道有限，统计粒度较粗，难以准确估计fof规模，因此没有发布相关行业统计分析报告，但粗略估计国内私募股权证券的fof规模至少已达到1000亿元。

但是，对于国内市场早期存在的私募fof或非标准化私募fof，从现有的非常有限的公开信息来看，无论是经纪公司管理的，还是公募基金公司的专户管理的，公募基金公司的子公司管理的，还是银行等机构管理的，似乎都没有人能够取得持续辉煌的成就。从2010年到2012年，在2008年熊市之后，一些私募基金甚至损失了将近一半的资产。与业绩基准相比，同期几乎所有fof的业绩都低于沪深300指数。

记者:为什么早期非公开发行的业绩不理想？

王群航:我认为主要有几个原因:

首先，市场初期没有统一、权威、专业的fof定义标准，大家都只是在探索和创新，难免会有波折和失败，但相关经验在这个过程中逐渐积累。

第二，许多相关管理机构对此业务重视不够，没有成立专门的研究团队，投资运作不专业。不是每个人都聘请了外部投资顾问(外部顾问很少)，相关的业务也只是少数人思考，缺乏基本的方法和概念；一些相关人员实际上并不了解基金，或者只知道一个小型基金的一些细节；没有科学合理的投资决策过程。

第三，几乎所有早期投资组合都有一定数量的股票投资，这种私募股权fof不能被视为真正的纯fof，而这些股票投资往往会放大风险。

第四，由于各种特定的背景，许多私募股权证券投资了许多新基金。这些新基金通常会严重影响基金的使用效率，并严重拖累相关私募股权基金的业绩。更重要的是，这种现象背后可能存在内幕交易问题。

第五，部分公司和银行的私募股权证券fof绩效考核机制可能存在一些问题。例如，在一些证券公司中，当私募股权证券fof购买相关的公共基金时，与基金公司相关的子头寸和跟踪佣金的收入也将包括在评估范围内，但这些收入不能包括在基金资产中，也不能作为投资者的收入。

第六，fof仅被视为促进标的基金营销的一种手段，而标的基金通常出现在公共基金公司和子公司的相关fof的特别账户中。

第七，从业绩角度看，以公募基金公司的特殊账户和子公司为例，关联基金公司产品有限，业绩不佳，难以配置好的fof。

第八，仅仅基于对相关基金产品风险回报特征的肤浅理解，将几种不同类型的基金混在一起称为fof，这是对fof的曲解。

记者:公开募股与私募相比有什么优势？

王群航:我认为公开发行fof具有优越的市场竞争潜力；

首先，基础基金的质量非常好。公开发行基金的投资对象只有公开发行基金，这就足够了。从市场上各种金融产品的综合比较来看，公共基金被一致认为是最规范、最透明的，其长期表现也是最好的。那么，由此构建的组合，即公开发行fof，应该不会太差。

第二，双重“在最好的中选择最好的”。Fof是专门购买基金的基金。从标的基金的角度来看，当投资股票和债券时，他们都是在投资好的对象；从fof投资组合构建的角度来看，他们正在选择好的基金进行投资。从最好中选择最好的理财产品当然应该是好产品。

第三，对于风险和收益的二次平滑。通过基金过去的表现，投资者已经看到基金在平抑股票和债券等投资目标的风险和回报方面的表现，这不仅降低了单个目标的风险，也没有使投资组合具有非常快和非常高的回报。同样，当fof用不同类型的目标基金构建新的投资组合时，单一目标基金的原始风险将不再出现，预期收益将更加稳定。

第四，最好的流动性。2015年年中，我们多次看到股市上成千上万只股票下跌的现象；今年4月中旬，我们通过100股的几次跌停，再次感受到了基本市场的高风险特征。然而，对于基金来说，尤其是占绝对多数的开放式基金，自其诞生以来，还没有基金敢于在基本市场风险爆发时暂停赎回。因此，这使得fof在未来需要积极规避市场风险时，具有良好的潜在流动性优势。

第五，非负资产的性质。在过去，如果基金，特别是混合基金，sold/きだよきだだよききききききききき