全球央行动向猜想 外媒猜中国央行正在做一个实验

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[会议通知]

2017年3月至12月世界主要央行会议通知

在过去的七年中，由于中央银行在货币政策正常化方面的多次失败，市场的表现，特别是债券和利率市场的表现，已经表明人们对全球中央银行货币政策正常化成功的可能性持怀疑态度。毕竟，30多年来，日本一直试图实现货币政策正常化，但至今仍未成功；欧洲央行在2011年提高了利率，导致欧元区几乎崩溃。具有讽刺意味的是，最近特朗普式的再通胀交易已成为美国和世界上推动通胀的最可靠催化剂。

然而，奥巴马医改的废除目前已经失败，不知道特朗普能否继续实施他承诺的税制改革。自大选以来，在特朗普式的大范围再通胀交易和美元走强的刺激下，市场逐渐平静下来。简而言之，对全球良性再通胀的押注迅速减少，这表明货币正常化政策的最新措施将再次面临失败。

但是如果这次一切都按计划进行呢？这是巴克莱银行的克里斯蒂安·凯勒提出的一个问题。他指出，至少就目前而言，全球经济的同步增长仍在继续，这使得人们忽视了政策不确定性的增加。受稳定的油价影响，总体通胀在上升，但核心通胀率非常混乱。假设没有其他变化，全球经济将成为货币政策正常化的背景，即使这种正常化将以不同的速度和模式发生。

让这个假设更进一步:如果央行的货币政策正常化真的成功了，并且没有导致市场崩溃，会发生什么？在这种情况下，巴克莱银行预计美联储将分别在2017年和2018年三次加息。欧洲央行可能在2018年降低利率，并在2018年提高存款利率。

为了便于理解，巴克莱银行绘制了以下图表来描述协调的全球再正常化是什么样子。一些人正在关注试图恢复货币秩序的央行，这张图表可以为他们提供一个基准。

对于好奇的读者，以下是巴克莱银行的一些想法:

不同速度下的货币政策正常化

随着地区经济的增长和通货紧缩威胁的消退，货币政策周期开始转向。最近几个月的市场利率已经证明了这一点。最近，央行的信息披露显示出对未来前景的信心。尽管经济增长是同步的，但每个经济体在货币周转周期中都有不同的扩张步骤和不同的位置。因此，尽管货币政策正常化的信号很明显，但上述变化可能会以不同的速度发生。

巴克莱央行的政策预测:正常化将以不同的速度和方式进行

图表相关信息的解释:

图表的左边是中央银行及其资产负债表:美联储有4.4万亿美元，约占国内生产总值的23%；欧洲中央银行是3.9万亿美元，约占34 &；日本银行是4.1万亿美元，占国内生产总值的94%；英格兰银行是0.5万亿美元，约占国内生产总值的22%

图表右侧从上到下显示了2017年第二季度至2018年第四季度的银行预测，包括资产购买计划和一个独特的指标:超额准备金率、存款便利性、长期受益率和银行贴现率。

美联储:更有信心进入加息周期

2015年和2016年，美国内外的经济发展阻碍了美联储在未来一年内四次加息计划的实施，但情况与2017年不同:美联储现在看到美国经济健康增长，受到乐观情绪的支撑，金融市场流动性更加宽松，不受国际经济增长困境的约束。这使得联邦公开市场委员会更有信心开始其逐步提高利率周期的计划；预计美联储将在2017年(9月和12月)加息两次，2018年加息三次，每次加息25个基点。从作者的角度来看，今年6月的加息超出了我们的预期，表明美联储将朝着一年加息四次的计划迈进。

随着收紧周期的加深，美联储还将认真考虑何时以及如何缩减资产负债表规模。即便如此，在美联储采取任何具体行动之前，仍有很长的路要走，而且预计其资产负债表至少在2018年底之前不会发生实质性变化。

欧洲央行:走复杂政策正常化之路

欧洲央行正试图避免欧元区陷入日本通缩的威胁。当前更健康的经济增长和通胀反弹可以大大改善这种风险平衡。然而，欧元区尚未达到自我维持的通胀状态，仍面临与脆弱的公共债务相关的风险。后者对意大利尤为明显，它是欧元区第三大经济体，也是第三大债务市场。目前，它仍然缺乏改革的决心，政治前景的不确定性仍然很高。此外，我们应该警惕德国通货膨胀和负存款利率对金融机构的不利影响正在对欧洲央行施加压力，迫使其走上货币政策正常化的道路。

为了平衡这些因素，预计欧洲央行将实施一项混合战略:

我们首先预计欧洲央行将在6月份(法国总统大选后)削弱其温和立场，从而为2018年(甚至在量化宽松周期结束前)加息打开大门。

然后，我们预计欧洲央行将在2018年上半年将量化宽松规模降至每月350亿至400亿欧元，下半年进一步降至150亿至200亿欧元，并在当年第二季度和第四季度两次将存款利率上调10个基点。我们预计2017年加息的可能性很低，公共部门资产购买计划(pspp)将在2018年初停止。换句话说，我们预计量化宽松和负存款利率至少会持续到2018年，即使2017年略有调整。

这与之前的预测明显不同。当时，人们认为欧洲央行只有在资产购买计划结束后才会开始加息，这是美联储和英格兰银行采取的措施。当然，美联储和英格兰银行都没有冒险实施负利率政策，也没有在不同的主权债务市场实施量化宽松。欧洲央行的多次退出战略将带来微妙的市场结果，因为市场必须考虑存款利率上升和持续资产购买的净影响(尽管规模正在缩小)。鉴于其可能的不利影响(对通胀或债务)以及过去紧缩过程留下的记忆，欧洲央行预计将谨慎行事。

日本银行:准备好顺应潮流了吗

在3月份的会议上，日本央行选择了坐以待毙，没有提供任何关于未来政策方向或变化的线索。然而，随着全球形势继续改善，预计日本银行将这样做:

2017年第三季度，日本银行将收益率曲线控制(ycc)机制的长期收益率目标提高10至20个基点，核心cpi年通胀率的增长在此阶段也将加快，预计日本银行将在2018年实现。在第一季度(2018年4月日本央行行长黑田东彦任期结束前)和第三季度，利率分别上调了18个基点和20个基点，部分原因是美联储可以预期将继续加息，而欧洲央行届时将开始加息

自去年9月以来，日本央行的收益率目标政策允许其被动地输入美国和其他核心市场的紧缩政策，因此日本央行将利用这一点让自己处于被动状态。整体而言，我们的通胀预测显示，虽然日本银行可能已克服通缩，但通胀目标定得太高，仍没有迹象显示可以达到。

英格兰银行:继续观望

好的经济数据让英格兰银行对其经济前景更加自信。三月份会议的记录显示，一些成员接近支持加息，政策委员会官员福布斯甚至投票赞成立即加息(他自去年6月以来一直支持加息)。然而，我们预计，英格兰银行政策委员会的其他官员，尤其是卡尼行长，在考虑调整货币政策的立场之前，会保持谨慎，等待经济数据明朗。鉴于对英国经济放缓的预期，以及英国通胀只是暂时受外汇因素驱动的事实，我们认为英格兰银行可能会维持目前的政策前景，但市场已经开始对英格兰银行2018年加息的部分预期进行定价。

中国人民银行:重点是保持稳定的经济增长

中国人民银行继续平衡多个目标:支持实现经济增长目标，同时应对金融脆弱性和资本外流。最近短期(omo)和中期(mlf)政策利率的提高似乎是针对后者。我们预计，中国央行将在未来几个月内(可能不止一次)进一步将omo和mlf利率上调10个基点，尤其是在国内住房市场继续表现强劲、美联储进一步加息的情况下。同时，考虑到中国的大部分融资仍基于银行贷款(基于一年期基准贷款利率)，我预计中国的基准利率在2017年将保持不变，以支持经济增长。但是，如果cpi(消费价格指数)的增长似乎超过了3%的目标和/或经济增长率保持在6.5%以上，中国人民银行也可以考虑提高利率。

通过提高短期政策利率(每次10个基点)而不是传统的存贷款基准利率(通常为25个基点)，中国人民银行正试图同时实现多个目标:增加银行业的借贷成本以实现金融去杠杆化，同时保持基准利率不变以支持经济增长。中国整体融资仍以银行贷款为主(以一年期基准贷款利率的4.35%为指标)，央行流动性工具融资成本的变化对银行贷款利率的影响只会是渐进的。这一策略也可能是中国人民银行做的一个实验，因为在此之前，中国人民银行表示将把政策框架从直接的量化指标转变为间接的价格指标，因此也讨论了各种货币工具的角色转换过程。

作者:zerohedge专栏作家泰勒·德登